现金持有动机与公司投资行为分析
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摘要：近年来，国外和中国的公司普遍出现大量持有现金的现象，在不同的现金持有动机下，现金持有对公司投资行为的影响是不一样的。
现有关于现金持有动机及其对投资行为的影响研究结论不一。
在中国特殊的制度背景下，未来研究的重点是：将现金持有动机、公司投资行为和公司治理诸因素结合研究，探寻改善经理人行为的有效措施，促使经理人和股东利益趋于一致。
关键词：现金持有动机；现金持有量；投资行为
20世纪80年代末，西方企业出现大量持有现金和现金等价物的现象。
而浏览中国上市公司的年报，我们也会发现它们同样持有大量的现金及现金等价物。
现金持有虽然能满足公司日常生产经营活动以及应付紧急情况的需要，也有利于抓住转瞬即逝的投资机会，然而，大量持有现金也会带来机会成本，同
时也可能引发由于经理人代理成本所造成的投资不足问题。
因此，公司持有现金的主要动机及其对公司的投资行为的影响将会成为现金持有研究中值得深入探讨的问题。
一、公司现金持有动机分析
(一)交易成本动机
交易成本理论认为，企业现金流入和现金流出并不是完全同步的，并且在非完全市场里，任何资产之间的交换都是有成本的，也就是说公司在向外部筹集资金时是需要付出一定成本的。
然而，在现实中由于所有公司均有可能陷入资金短缺的危机，为了避免在进行外部资本市场融资、变现资产、消减投资及减少股利或者债务重组时承受高昂的融资成本，公司处于交易动机的考虑有必要持有一定量的现金以备不时之需。
Myers和Majluf认为外部融资成本高于内部融资成本，公司的最优选择是持有一定数额的现金满足投资性需求。
以免失去有利投资机会。
Opleretal 发展了交易成本模型，得出类似的结论：外部融资的交易成本、资产出售的融资成本、投资机会等的增长会使公司现金短缺的可能性增大，从而促使公司增加
现金持有量。
同时，实证发现投资机会越多，现金流量较小的公司会持有较多的现金，以避免现金短缺的可能。
(二) 预防性动机
公司与外部投资者之间信息不对称的存在使得外部市场成本增大。
一方面，在信息不对称的情况下，股东为了享有投资成功所带来的大部分收益，其可能会选择风险较高的投资项目，而将投资失败的损失转嫁给债权人。
此时，债权人将面临较高的“资产替代”风险。
所以，债权人为了保障自身的利益和资本的安全性，一是拒绝再向其提供债务融资；二是在债务契约中加入各种限制性条款。
其不仅对资产处置进行限制(比如限制股利、出售资产)，还对资产转换也有限制，有时还对公司的营运和现金流量实施契约控制，从而影响了管理者和股东的经营决策，使公司的价值蒙受损失(如外部融资受到阻碍，失去有风险的投资机会或有利的股利分配政策的无法落实等)。
因此，由于股东和债权人之间利益的不一致，导致了公司筹资困难且成本较高。
另一方面，信息不对称可能造成市场上企业股票价位混乱，外部资金供应者认为要确保他们不以被高估的价格购买证券，就应适当地对所
购买的证券打折扣。
正是由于不对称信息的存在，外部资金供应者对价格的折扣传递给管理层的信息却使证券价格被低估。
这样，管理层发现不发行证券可能更有利，就会相应地减少投资机会。
所以，信息不对称越严重，公司对外的融资成本就会越高。
为了降低信息不对称所带来的高成本，企业持有丰裕的现金是有价值的。
目前主要是Opleretal等用R D(研发费用)、公司规模作为信息不对称和潜在财务困境的代理变量，实证发现：R D越高，公司规模越小，信息不对称的程度越强，陷入财务困境的可能性越大，外部融资成本越高，预防性现金的数额越大。
(三)自利性动机
现代企业所有权与经营权的分离，使管理层与股东的利益产生了分化，这种利益分化使管理者往往通过持有大量现金并以股东的利益为代价而追求自己的目标。
因此产生了股东和管理者之间的代理问题。
最早提出代理理论的Berle和Means观察到，所有权与经营权分离后，当公司的股权过于分散，股东对公司经理人的约束力薄弱时，就会使股东与经理人之间产生代理问题。
经理人将根据个人的效用来配置公司的资源，进而使公司的行为偏离利润最大化的目
标，牺牲股东的利益。
Jensen从股东和经理人之间的代理成本出发，提出了解释代理人现金持有动机的自由现金流量假说。
Jensen指出，在所有权与经营权分离的前提下，经理人会利用其剩余控制权持有多于公司实际需要的现金，目的是增加自己的津贴、在职消费及其他控制权私人收益，或寻求过度并购以营造自己的企业利润。
由于有充足的现金可以用于投资，经理不必从公司外部筹措资金，因而无须向资本市场提供有关公司投资项目的详细信息，使经理人避免了资本市场的监管，进而可能启动那些损害股东价值的投资。
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