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7.2 前景理论的形成
7.2.1 前景理论的发展过程
在对待风险的态度上，效用理论和预期效用理论认为，人们对待风 险的态度始终不变，其效用函数自始至终为凹形（图A）。 弗里德曼和萨维奇提供了一个既有凹形部分又有凸形部分的效用函数 来解决保险与彩票的困惑（图B)。 马 柯 维茨 通 过 将 效 用 函 数 的 一 个 拐 点 放 在 “ 通 用 财 富 ” (customary wealth)的位置上修改了弗里德曼和萨维奇的函数（图C) 。 卡尼曼和特维斯基（Kahneman and Tversky)在马柯维茨的通常财富理论 和阿莱（Allais）工作的基础上构造了“前景理论”（prospect theory) （图D）。
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7.1 对预期效用理论的修正模型
从总体上说，这些修正模型并不十分令人满意： (1)对某些公理化假定的放松或进行技术上的修补，只是
让现象适应理论，而不能使理论解释现象； (2)这些理论模型在诸多实验结果面前往往顾此失彼和相 互矛盾； (3)这些模型本身在进一步的实验面前也经不住验证。
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7.1 对预期效用理论的修正模型
预期效用理论认为，投资者是风险厌恶的，即人们更 愿意接受确定的收益（x）而不是任何预期收益为x的风险 性期望。即效用函数是向下凹的曲线。其函数为：
U ( p1x1 p2x2 L pnxn ) p1U (x1) p2U (x2) L pnU (xn)
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7.3 价值函数与决策权重函数
由前面的估值过程我们知道在前景理论中期望的价 值是由“价值函数”（value function）和“决策权重” （decision weight）共同决定的，即：
n
V w( pi )v( x商学院
引导案例:涨停的诱惑
案例思考：
1.为什么投资者会在涨停以后期待更高的价格表现，因而继续持有 甚至买入该股票呢？ 2.涨停的价位对投资者的决策产生了怎样的影响？ 3.如果以某个价格作为参考点，股票价格向上或者向下两种走势分 别会对投资者产生怎样的心理影响，分别会有怎样的风险态度？ 4.他们通常分别会做出怎样的买卖决策行为？
用效
财富 图7-1 预期效用理论
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7.1 对预期效用理论的修正模型
对预期效用理论的修正模型主要有四大类： 扩展性效用模型（generalized utility model） 预期比率模型（expectation quotient model） 非传递性效用模型（non-transitivity utility model） 非可加性效用模型（non-additivity utility model）
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7.2 前景理论的形成
实验结果表明人们决策过程有以下特征：
（1）价值函数以参考点为界将图形分为盈利和亏损两个区域； （2）盈利区间的图形表现为下凹，即风险回避特征，而在亏损
区域图形表现为下凸，即风险寻求特征；
（3）亏损区域的斜率大于盈利区域的斜率，前者大约是后者的 2.5倍，表明人们对损失所产生的负效用为同等金额的盈 利产生的正效用的2.5倍。
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7.2 前景理论的形成
7.2.1 前景理论的发展过程
效用理论的改进模型与前景理论模型
A
B
C
D
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7.2 前景理论的形成
7.2.2 个人风险决策过程
Kahneman和Tversky（1979）认为，个人风险条件下的 选择过程分为两个阶段： 编辑阶段和估值阶段。 1. 编辑阶段 (1)编码(coding) (2)合成(combination) (3)剥离(segregation) (4) 相抵(cancellation) (5)简化(simplification) (6)占优检查（detection of dominance）
B．有80％的可能获得4，000元，20％的可能什么也没有。
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7.2 前景理论的形成
如果把问题颠倒过来： A．肯定损失3000元； B．有80％的可能损失4000元，20％的可能一点也不损失。
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7.2 前景理论的形成
实验：
有人与你采用抛硬币的方式赌博，如果是正面，你 损失100元。如果是反面，你至少得到多少才愿意 参与这个赌博？
第7章 前景理论
1 对预期效用理论的修正模型 2 前景理论的形成 3 前景理论中的参考点和决策权重函数 4 前景理论对于金融市场异象的解释
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引导案例:涨停的诱惑
在中国股票价格走势的技术图形中， 有一种触碰涨停板以后不断下滑的 “流星 线”图。这种“倒锤”的K线图形如果处 在顶部区域，并且伴随着很大的成交量， 常常意味着反转的开始，即该股票在未来 一段时间内会进入调整周期，当天的涨停 价会成为短期内的最高价位。大部分个人 投资者却会继续持有这只股票，甚至在这 个过程中买进，期待价格能够超越涨停的 价位，事与愿违的是，股价却进入了调整， 投资者也会越来越不愿卖掉持有的这只股 票。
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7.2 前景理论的形成
2. 估值阶段 (1) 编辑阶段之后，决策者对期望进行估值并进行选择。 (2) 被编辑期望的全部价值V，用两个主观量度π和v来表达。
π表示与概率p相对应的决策权重，为π（p），它反映了p对 期望的全部价值的影响力也就是主观概率。 v反映结果的主观价值，分配给每一结果一个量v（x）。而 结果的定义与参考点相对应，在价值尺度中以0为参考点，因 此，v（x）离开参考点的程度就是收益或损失的大小。
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7.2 前景理论的形成
阿莱悖论（Allais Paradox，1953年提出）
问题：A: 以0.33的概率获得2500 以0.66的概率获得2400 以0.01的概率获得0。
B: 肯定得到2400
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7.2 前景理论的形成
Kahneman-Tversky（1979）做了类似的实验 在下面两种情况中任选其一： A．肯定收益3，000元